Why Are Companies That Lose Money Still So Successful?

 

(HBR, June/27/2019) Why Are Companies That Lose Money Still So Successful?

 

1979년, 심리학자 다니엘 카네만과 아모스 트버스키는 손실이 인간의 의사 결정에서 이익보다 더 크게 작용한다고 유명하게 주장했다. 예를 들어, 1달러의 손실은 1달러의 이익보다 우리의 행동에 더 큰 영향을 미친다. 마찬가지로, 기업이 손실을 발표하면 동일한 금액의 이익을 발표할 때보다 주가가 더 크게 하락한다. 투자자들은 손실을 보는 기업에서 이탈하고, 대출자들은 손실을 내는 기업에 대한 자금 지원을 중단하는 경향이 있다. 이러한 상황에서 기업들은 사업 부문을 재구성하고 직원을 해고하기 시작한다. 일부 기업은 의미 없는 인수합병(M&A)을 진행하거나, 손실 대신 이익을 보고하기 위해 '수익 관리'를 하기도 한다.

잘 운영되는 자본 시장에서는 이익이 기업 생존의 유일한 기준이 되어야 한다. 즉, 손실을 보고하는 기업은 사라져야 한다는 것이다. 그러나 최근에는 손실을 내는 기업들이 투자자들 사이에서 매우 인기가 많다. 이는 때로는 일부 수익성 있는 기업들보다 더 인기가 많다. 유니콘 기업, 즉 평가액이 10억 달러를 초과하는 스타트업들이 이러한 손실을 내는 기업의 예다. 이들 유니콘 기업들은 주식 시장에 상장된 이후에도 계속해서 생존할 뿐만 아니라 종종 수익성 있는 기업들보다 주식 수익률 면에서 더 좋은 성과를 낸다. 예를 들어, Nvidia, Twitter, Uber, Airbnb, Spotify, 그리고 Amazon은 수십억 또는 수조 달러의 주주 가치를 창출하기 전까지 해마다 손실을 기록했다.

시간이 지나면서 무엇이 바뀌었는가? 손실은 언제, 왜 그 의미를 잃게 되었는가? 우리의 일련의 새로운 연구 논문은 이에 대한 몇 가지 답을 제공하며, 관리자가 올바른 투자를 하도록 안내한다. 여기서 올바른 투자는 단기 회계 이익을 창출하는 것이 아니라, 장기적으로 주주 가치를 훼손하지 않고 실제 이익을 가져오는 투자다. 우리는 21세기 기업의 회계 손실이 더 이상 20세기 기업의 손실과 같은 의미를 갖지 않는다는 것을 보여준다. 점점 더 많은 기업이 기초가 부실하거나 잘못된 투자 결정 때문에가 아니라 회계상의 결함으로 인해 손실을 보고하고 있다.

### 전통적인 회계 원칙의 한계

회계상의 결함으로 인한 손실과 실제 사업 문제를 반영하는 손실을 구별하는 것은 점점 더 중요한 과제가 되고 있다. 이 작업을 수행하지 않으면 유능한 CEO를 해고하거나, 유망한 사업 부문을 조기에 폐쇄하거나, 높은 수익률을 자랑하는 주식을 잘못 팔거나, 생산적인 과학자와 마케터를 해고하는 등의 잘못된 결정을 내릴 수 있다.

오늘날 현대 기업이 하는 주요 투자는 물리적 인프라보다는 무형의 성격을 띠고 있다. 연구 개발, 프로세스 개선, 알고리즘, 정보 기술, 소프트웨어, 광고, 조직 전략, 고객 확보, 특허, 브랜드 구축, 인력 채용 및 교육 등이 이에 해당한다. 각 새로운 상장 기업들은 이전보다 더 무형 자산 집약적인 비즈니스를 사용하고 있다. 세계에서 가장 가치 있는 기업인 Nvidia, Apple, Microsoft, Alphabet, Meta를 생각해보라. Nvidia의 평가액만으로도 Exxon Mobil, General Motors, Ford, General Electric, Dow Inc., Goodyear, Chevron 등 수많은 20세기 거대 기업들의 평가액을 합친 것보다 크다.

따라서 승자와 패자를 가르는 것은 무형 자산 투자이다. 기업들은 무형 자산에 투자하여 고유한 제품과 서비스를 창출하고, 고객과 시장 점유율을 확보하며, 가격 책정 능력을 강화하고, 경쟁을 방어한다. 아마존이 시어스(Sears)나 보더스(Borders)와 같은 기업들이 할 수 없었던 일을 한 것을 상상해 보라.

그러나 새로운 경제 현실과 기존 회계 원칙 사이에는 점점 더 큰 괴리가 생기고 있다. 이러한 원칙은 주로 산업 및 인프라 집약적인 기업을 위해 설계되었으며, 여전히 물리적 자산만 자산으로 간주하고 있다. 특히 미국의 일반적으로 인정된 회계 원칙(GAAP)은 무형 자산에 대한 투자를 미래를 위한 건축 블록이 아닌 운영비로 간주한다. 결과적으로 21세기 기업이 미래를 건설하는 데 더 많은 비용을 지출할수록 보고되는 손실은 더 커진다.

이러한 불일치는 현대 재무 보고서에서 두 가지 문제를 초래한다. 첫째, 대차대조표는 기업의 실제 자원을 평가하는 데 불충분하다. 예를 들어, Apple의 가장 중요한 자산인 잘 알려진 브랜드, 세계적 수준의 연구 개발, 고객 관계는 대차대조표 어디에도 없다. Apple이 기술과 브랜드를 강화하기 위해 지출할 때, 재무제표는 그것이 가치를 창출하고 있음을 인식하지 못한다.

둘째, 손실로 보고되는 순이익 수치는 기업의 성과를 평가하는 데 있어 종종 의미 없는 척도가 된다. 이는 기업의 가장 중요한 투자를 공제한 후 계산되기 때문이다.

### GAAP-손실 기업 대 실질-손실 기업

최근 발표된 논문에서, 우리는 물리적 자산과 무형 자산 투자의 회계 구분을 제거하여 미국 기업의 대차대조표를 재구성했다. 다시 말해, 우리는 무형 자산에 대한 투자를 물리적 자산과 동일한 방식으로 회계 처리했다. 정교한 산업별 계량 경제 모델을 사용하여, 우리는 먼저 미래 가치를 창출하고 자산으로 간주되어야 하는 무형 지출의 비율을 식별했다. 그런 다음 이러한 투자가 감가상각되어야 하는 유효 기간을 추정했으며, 이는 미국 GAAP에서 물리적 자산이 감가상각되는 방식과 다르지 않다. 재계산된 대차대조표는 현재 재무 보고서와는 전혀 다른 그림을 제시했다.

다른 논문에서는 이러한 매개변수를 사용하여 기업의 손익계산서를 재계산했다. 그 결과 손실을 보고하는 기업의 비율이 34%에서 26%로 급격히 감소했다. 즉, 손실을 보고하던 기업 중 약 4분의 1이 회계상의 결함이 수정된 후 더 이상 손실을 보고하지 않았다. 우리는 이러한 잘못 분류된 기업을 GAAP-손실 기업이라고 부른다. 우리의 수정에도 불구하고 계속해서 손실을 보고하는 기업은 실질-손실 기업이라고 부른다.

우리는 두 가지 테스트를 사용하여 우리의 방법을 검증했다. 첫 번째 테스트는 회계 숫자가 투자자의 의사 결정을 개선해야 한다는 아이디어를 기반으로 한다. 우리는 GAAP-손실 기업이 실질-손실 기업보다 거의 16% 더 높은 주식 수익을 얻었다는 것을 발견했다. 즉, 투자자가 완벽한 선견지명을 가지고 헤지 포트폴리오(즉, GAAP-손실 기업의 주식을 사고 실질-손실 기업의 주식을 공매도하는 포트폴리오)를 만들었다면 주식 시장에서 연간 16%의 수익을 올렸을 것이다. 두 번째 테스트에서는 실질-손실 기업이 GAAP-손실 기업보다 파산할 가능성이 더 높다는 것을 보여주었다. 이 두 가지 테스트는 회계상의 결함으로 발생하는 손실과 근본적인 사업 문제를 반영하는 손실을 구별하는 우리의 방법의 타당성을 입증했다.

놀라지 않게도, 우리의 수정이 적용된 후 손실에서 이익으로 전환된 가장 많은 기업은 헬스케어, 통신, 비즈니스 장비와 같은 첨단 기술 산업이었다. 이들 산업에서 손실을 보고하는 기업의 거의 3분의 1이 우리의 수정이 적용된 후 이익을 내기 시작했다. 마찬가지로, 가장 많은 전환은 가장 작은 기업 카테고리에서 발생했으며, 이는 많은 젊은 성장 기업들이 무형 자산에 대한 주요 투자를 했기 때문에 점점 더 손실 기업으로 잘못 분류되고 있음을 나타낸다. 아직 주식 시장에 상장되지 않은 많은 유니콘 기업들이 이 범주에 해당할 것이다.

우리는 또한 올바른 회계 방법이 투자를 분산시켜 해당 비용이 발생한 기간이 아니라 해당 수익이 발생한 기간 동안 보고되어야 한다는 아이디어를 더욱 설명했다. 예를 들어, 기계에 대한 투자는 기계가 사용될 때 감가상각 비용으로 올바르게 인식되며, 구매할 때 인식되지 않는다. 우리는 무형 자산 투자를 예상 유효 수명에 걸쳐

 분산시켜 비용을 수정했다. 우리의 계산을 기반으로 한 수정된 비용은 현재 수익과 더 잘 일치했으며, 이익과 이익률의 더 정확한 그림을 제공했다.

### 관리자에게 중요한 시사점

이것이 단지 방법론의 개선처럼 보일 수 있지만, 그 결과는 관리자에게 가장 중요한 의사 결정 매개변수 중 하나에 영향을 미친다. 대부분의 비즈니스는 미래 수익을 기대하여 오늘 비용을 발생시키는 원칙에 따라 운영된다는 점을 상기하라. 따라서 관리자는 현재 비용을 예상 수익과 비교하지 않고는 투자 결정의 비용-편익 균형을 결정할 수 없다. 매칭(matching)이라고 불리는 이 방법은 대부분의 투자가 즉각적인 이익을 창출하지 않기 때문에 투자의 수익성을 평가하는 유일한 방법이다. 회수 기간(payback period)이나 내부 수익률(internal rate of return)과 같은 개념도 같은 원칙에 의존하며, 시간 가치(time value of money)도 고려한다는 점만 다르다. 수익과 비용의 매칭이 없으면 이익률은 무효한 개념이 된다. 매칭을 개선함으로써 우리의 방법은 투자 수익성 평가를 개선한다.

더 중요한 것은, 우리의 수정이 평균적으로 미국 기업이 이익을 내는지 손실을 내는지에 대한 평가를 변경한다는 것이다. 우리의 수정된 계산을 기반으로, 미국 주식 시장에 상장된 기업의 평균 이익률은 -8.4%가 아니라 0.5%로 나타났다. 이는 미국 상장 기업의 절반 이상이 재무제표에서 표시된 것처럼 손실이 아니라 이익을 내고 있음을 보여준다. 다시 말해, 미국 기업의 수익성에 대한 그림은 재무제표에 묘사된 것만큼 심각하지 않다.

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우리의 연구는 관리자, 이사회, 정책 전문가, 경제 관찰자들이 특히 손실을 나타내는 경우 기업의 회계 숫자를 해석할 때 더 신중해야 함을 보여준다. 우리의 방법이 완벽하지 않고 추정에 기반하고 있지만, "정확히 틀리는 것보다 대략적으로 맞는 것이 낫다"는 원칙을 따른다. 단기 회계 이익이 아닌 지속 가능한 경쟁 우위를 창출하는 투자를 식별하려면 비즈니스 리더들은 혁신에 끊임없이 집중하고 무형 자본을 지속적으로 강화해야 한다. 우리의 핵심 메시지? 장기적인 가치를 추구하면서 단기 회계 손실을 보고하는 것을 두려워하지 말라.