나쁜 경제가 주식 시장에는 좋은 것이 될 수도 있다

 

(New York Times, April 30, 2020) Paul Krugman 사설

 

경제 뉴스는 끔찍했다. 하지만 수요일의 1분기 GDP 보고서는 신경 쓰지 않아도 된다. 연간 거의 5%의 속도로 경제가 축소되는 것은 정상적인 시기라면 매우 나쁜 것으로 여겨졌겠지만, 이 보고서는 폭우의 첫 몇 방울만을 포착한 것이다. 더 시의적절한 데이터 More timely data는 경제가 절벽에서 떨어지고 있음을 보여준다. 의회예산국(CBO)은 올해 후반 실업률이 16%에 달할 것으로 예측하고 있는데, 이마저도 과소평가일 수 있다.

그러나 코로나19 위기의 첫 몇 주 동안 하락했던 주가는 그 손실의 상당 부분을 만회했다. 현재 주가는 작년 가을, 경제가 얼마나 잘 돌아가고 있는지에 대해 모두가 이야기하던 때의 수준과 거의 비슷하다. 무슨 일이 일어나고 있는 것일까?

글쎄, 주가의 경제적 의미를 고려할 때마다 세 가지 규칙을 기억해야 한다. 

 

첫째, 주식 시장은 경제가 아니다 The stock market is not the economy. 

 

둘째, 주식 시장은 경제가 아니다 The stock market is not the economy. 

 

셋째, 주식 시장은 경제가 아니다 The stock market is not the economy.

즉, 주로 탐욕과 공포 사이의 진동에 의해 주도되는 주식 성과와 실제 경제 성장 사이의 관계는 항상 느슨하거나 존재하지 않았다. 

 

1960년대에 위대한 경제학자 폴 새뮤얼슨은 "시장이 지난 5번의 경기 침체 중 9번을 예측했다"고 유명한 농담을 했다.

Paul Samuelson famously quipped that the market had predicted nine of the past five recessions

하지만 현재 주식 시장과 실물 경제의 괴리에는 더 깊은 이유가 있다고 주장하고 싶다: 

 

투자자들은 부분적으로 갈 곳이 없기 때문에 주식을 사고 있다. 

 

사실, 경제 전체가 매우 약하기 때문에 오히려 주식이 강세를 보이고 있다는 느낌이 든다.

결국, 주식 투자의 주요 대안은 무엇인가? 채권이다. 그러나 요즘 채권은 믿을 수 없을 정도로 낮은 수익률을 제공한다. 10년 만기 미국 국채의 이자율은 단 0.6%로, 2018년 말 3% 이상이었던 것에서 하락했다. 미래 인플레이션에 대비한 채권을 원한다면, 그 수익률은 마이너스 0.5%다.

그래서 코로나19 불황에도 불구하고 여전히 수익성 있는 기업의 주식을 사는 것이 꽤 매력적으로 보인다.

그리고 왜 이자율이 그렇게 낮은 것일까? 채권 시장이 앞으로 수년간 경제가 침체될 것으로 예상하고, 연방준비제도가 예견 가능한 미래에 계속해서 완화적 통화정책을 추구할 것이라고 믿기 때문이다. 내가 말했듯이, 실물 경제가 약하기 때문에 오히려 주식이 강세를 보이고 있다는 느낌이 든다.

자, 경제적 약세가 오히려 주식에 좋다면 왜 올해 초 시장이 잠시 급락했는지 의문을 가질 수 있다. 그 답은 3월 몇 주 동안 세계가 2008년 유형의 금융 위기 직전까지 갔기 때문에, 투자자들이 조금이라도 위험의 기미가 있는 모든 것에서 도망쳤다는 것이다 which caused investors to flee everything with the slightest hint of risk.

하지만 그 위기는 연준의 매우 공격적인 조치 덕분에 피할 수 있었다. 연준은 전례 없는 규모와 범위의 자산을 매입하기 위해 개입했다. 그러한 조치가 없었다면, 우리는 더 큰 경제적 재앙에 직면했을 것이다.

이는 그런데 도널드 트럼프가 자격 없는 충성파들을 연방준비제도 이사회에 임명하려는 시도에 대해 우려해야 할 이유 중 하나다. 이들은 괴상한 경제 이론을 지지한 이력이 있다. 연준이 임박한 금융 위기에 트럼프 행정부가 임박한 팬데믹에 대응한 방식으로 대응했다면 우리가 지금 어떤 상황에 처해 있을지 상상해보라.

하지만 주식과 경제 현실 사이의 괴리로 돌아가보자. 이는 적어도 2000년대 중반까지 거슬러 올라가는 장기적인 현상으로 밝혀졌다.

예를 들어, 2007년 이후 현대 경제에 대해 우리가 배운 모든 부정적인 것들을 생각해보라. 우리는 선진 경제가 거의 누구도 가능하다고 믿지 않았을 만큼 훨씬 덜 안정적이고, 주기적인 위기에 훨씬 더 취약하다는 것을 배웠다.

생산성 증가가 둔화되어, 1990년대와 2000년대 초반의 정보기술 주도 붐이 일회성 사건이었음을 보여주었다. 전반적인 경제 성과는 약 15년 전 대부분의 관찰자들이 예상했던 것보다 훨씬 나빴다.

그러나 주식은 매우 잘 해왔다. 코로나 위기 직전, 시가총액 대비 GDP 비율 - 워렌 버핏이 선호하는 지표 - 은 2007년 수준을 훨씬 상회했고, 닷컴 버블 당시 정점보다 약간 더 높았다. 왜일까?

주된 답변은 분명 대안을 고려해보는 것이다. 고용은 결국 대불황에서 회복되었지만, 그 회복은 역사적으로 낮은 이자율 덕분에만 가능했다. 낮은 이자율의 필요성은 근본적인 경제 약세의 징후였다: 기업들은 높은 수익에도 불구하고 투자를 꺼리는 것 같았고, 종종 자사주 매입을 선호했다. 하지만 낮은 이자율은 주가에 좋았다.

내가 주식 시장이 경제가 아니라고 언급했던가?

이 모든 것이 현재의 시장 가치평가가 정확히 맞다는 말로 받아들여져서는 안 된다. 내 직감으로는 투자자들이 좋은 소식에 너무 열망하고 있는 것 같다. 하지만 사실 나는 시장이 어디로 향하고 있는지 전혀 모른다 The truth is that I have no idea where the market is headed.

대신, 요점은 끔찍한 경제 뉴스에도 불구하고 시장의 회복력이 실제로 어느 정도 타당성이 있다는 것이다 - 그리고 같은 맥락에서 그 뉴스를 덜 끔찍하게 만들지는 않는다. 다우지수에 주의를 기울이지 말라; 사라지는 일자리에 주목하라.