애플에 대한 전망과 현실

(FT, Sep/10/2024) The curious case of Apple

 

Nvidia의 놀라운 상승세를 제외하면, 팬데믹이 시작된 이후 가장 좋은 성과를 보인 빅테크 주식은 — 적어도 내게는 놀랍게도 — 애플이다. 애플 주식은 또한 4월에 시작된 최근의 주식 랠리에서도 매우 좋은 성과를 보였는데, 이는 재등장한 인플레이션에 대한 우려가 줄어들고 금리 인하가 시야에 들어오면서 시작되었다.

 

 

 

AI 랠리가 뜨거웠을 때 애플은 구글, 마이크로소프트, 메타보다 더 좋은 성과를 냈다.

 

6월에 OpenAI와의 파트너십 발표로 큰 탄력을 받았다. 그리고 Nvidia가 정체되고 하락하는 동안 애플은 오히려 선두 자리를 더 굳혔다. Unhedged는 2년 전에 애플이 기술 주와 함께 오르지만 기술주 조정 시에는 하락하지 않는다고 지적한 바 있다. 따라서 이 현상이 새로운 것은 아니다. 하지만 이는 더욱 주목할 만해졌는데, 그 2년 동안 빅테크 기업들 중 이미 가장 느렸던 애플의 성장이 더욱 둔화되었기 때문이다.

 

 

 

팬데믹 수요의 급증으로 잠시 중단되었지만, 패턴은 분명하다: 성장이 둔화되고 있으며, 각 새로운 제품 주기가 제공하는 상승 효과는 점점 줄어들고 있다. 이 중 얼마나 큰 수의 법칙 때문이고 얼마나 혁신 속도의 둔화 때문인지는 논쟁의 여지가 있다. 하지만 이는 사실이며, 월가 애널리스트들조차도 두 자릿수 성장을 하는 미래를 상상할 수 없다.

애플의 성장 재점화 계획은 더 많은 AI를 포함하는데, 어제 있었던 아이폰 16 이벤트가 이를 강조했다. 이것이 효과가 있을지는 모르겠지만, 근본적인 퍼즐을 해결하는 데는 거의 도움이 되지 않는다: 

 

왜 애플은 경쟁사들보다 더 느리게 성장하면서도 시장 주기를 통해 일관되게 그들을 능가하는 성과를 내는가? 분명 이는 애플의 수익 고착성과 관련이 있는데, 이는 점점 더 서비스에서 파생되고 있다. 하지만 주식의 주가수익비율이 2021년 고점에 접근하고 마이크로소프트와 동등해지면서, 이것이 얼마나 오래 지속될 수 있을지 의문이 들기 시작한다.

 

 

Earnings estimates

Here’s an interesting graph:

 

아래 그래프는 애널리스트들의 S&P 500 기업들의 이익률에 대한 1년 선행 추정치다. 이는 사상 최고치에 접근하고 있다.

 

냉각되는 고용 시장과 경기 침체 가능성에 대해 많은 우려가 있었다. 그러나 월가 애널리스트들은 좋은 시기가 계속될 것으로 예상하고 있다. 이것이 현실적일까?

 

이 추정치들은 정말 높다! 내년 이맘때쯤이면 S&P 500의 이익률이 13.6%에 근접할 것이라는 것이 일반적인 견해인데, 이는 오늘보다 1% 포인트 높고 2022년 팬데믹 이후 최고치에 근접한 수치다.

 

다른 데이터베이스의 추정치는 더 높다 - S&P Capital IQ는 2025년 예상 순이익률을 13.8%, 2026년은 14.4%로 보고 있다. 이러한 추정치들은 전문적 낙관주의로 비난받을 수 있는 매도측 애널리스트들로부터 나온 것이다.

 

 

 

하지만 지금까지 그들의 추정은 상당히 정확했다. 다음은 실제 S&P 이익률과 1년 전 추정치를 비교한 것이다:

 

예상대로 애널리스트들은 큰 전환점을 정확히 예측하는 데 그다지 뛰어나지 않다. 

 

코로나19 이전에는 크게 빗나갔고, 2021년에 기업들의 마진이 상승할 것이라고도 예상하지 못했다. 그래도 전반적으로 나쁘지 않은 성과였다. Rob은 10년 전 마진이 지속 불가능할 정도로 높다고 썼던 것을 기억한다(당시 Aiden은 PSAT 공부에 너무 바빠 마진 같은 건 신경 쓸 겨를이 없었다). 시간이 지나면서 그의 우려가 틀렸다는 게 증명됐는데, 부분적으로는 고마진 기술 기업들이 이제 지수에서 더 큰 비중을 차지하게 됐기 때문이다. 

그렇다 해도 애널리스트들이 이익률이 2021년 초 수준으로 돌아갈 거라고 예상하는 건 좀 과하다. 

 

그때는 소비자들이 집에 갇혀 과도한 저축을 온라인에서 쏟아붓고 있었고, 대기업들은 공급망 혼란 덕에 엄청난 가격 결정력을 누리고 있었다. 이런 전망은 우리가 보기에 너무 낙관적이다. 우리가 전에 언급했듯이, 일부 기업들은 이미 미국 소비자들이 더 까다로워지면서 가격 결정력이 약해지고 있다. 그리고 AI가 가져올 비용 혁명이 아무리 대단하다 해도 내년에 당장 실현되지는 않을 것이다. 시장 리스크 목록에 '지나치게 높은 기대'를 추가해야 할 것 같다.