인튜이티브 서지컬에 대한 증권사 의견

(한국투자증권, 7/22/2024) 로봇 수술 증가 및 고령화 수혜주

 

기대보다도 양호했던 2분기

 

인튜이티브서지컬의 2분기 매출은 20.1억달러(+14.5% YoY, +6.3% QoQ), 조정 순이익은 6.4억달러(+26.4% YoY, +18.5% QoQ), 조정 EPS는 1.78달러(+25.4% YoY, +18.7% QoQ)로 예상치였던 19.7억달러, 5.5억달러, 1.54 달러를 모두 상회했다. 순이익률은 31.9%로 전년동기(28.9%), 전분기 (28.6%) 대비 모두 개선됐다.

 

수술건수 회복+다빈치 수요 확대

 

장비/액세서리(Instruments and accessories), 시스템, 서비스 매출은 전년동 기대비 15.7%, 14.1%, 10.4% 증가했다. 미국, 독일, 영국을 중심으로 코로나 19 이후 줄었던 글로벌 수술건수가 회복되며 수술 장비 판매가 늘었기 때문이다. 2분기에는 미국에서만 수술건수가 14% 증가했다. 다빈치 시스템 수요도 지속됐다. 2분기에만 341대의 다빈치 시스템이 출하됐고, 1분기에는 8대에 불과했던 다빈치 5 출하량이 2분기에는 70대로 늘었다. 미국, 일본, 인도, 유 럽 내 수요가 지속되며 기존의 SP 및 이온 시스템 설치도 21대, 74대 늘었다.

 

제품/서비스 경쟁력 보유+고령화 가속화 수혜 기대

 

인튜이티브서지컬은 제품 경쟁력 및 판매 채널 다각화에 따른 장기 매출 증가가 가능할 전망이다. 지연된 글로벌 수술이 재개되고 있고, 비중 높은 미국 내 고령화가 가속화되고 있는 점도 인튜이티브서지컬의 장비 수요를 늘리는 요인이 될 것으로 예상한다. 로봇을 사용한 수술 수요가 높아지는 가운데 플랫폼을 통해 제품 활용도도 높이고 있다. 인튜이티브서지컬의 마이 인튜이티브 (My Intuitive) 앱을 이용하는 외과의사는 1.4만명 늘었고, 인튜이티브 허브를 이용하는 외과의사는 두 배 이상 증가했다.

 

실적 발표 직후의 반등으로 12MF PER이 64.0배로 높아졌으나, 장기 투자 매력도는 여전히 높다고 판단한다. 하반기 정치 불확실성 확대 시에도 주목 가능한 업체이며, 고령화 수혜가 기대되는 업체이기 때문이다. 고가 제품 수요 가 확대되며 ASP가 상승하고 있고, 리스 등을 활용해 판매 방식을 다각화하고 있으며, 플랫폼을 활용해 제품 활용도를 높이고 수익성을 개선시키는 기업이라는 점도 매력적이다.

---

 

(미래에셋증권, 7/22/2024) 전세계 수술로봇시장의 지배자

 

2Q24 Review: 매출액 시장기대치 부합, 조정 순이익 시장기대치 상회

 

동사의 2Q24 매출액은 전년 대비 15% 증가한 20억 달러를 기록하며 시장기대치에 부합했다. 영업이익은 5.7억 달러(OPM 28.2%)로 전년 대비 23% 증가했다. 특 히 비용절감과 lon 및 SP 플랫폼의 마진 개선으로 2024 매출총이익률이 68.3%를 기록하며 지난 10분기 내 최고치를 경신했다. 조정 순이익은 6.4억 달러로 전년 대 비 26% 성장하며 시장기대치를 상회했다.

 

동사의 2024년 실적은 매출액은 전년 대비 14% 성장한 81.4억 달러를, 영업이익은 전년 대비 24% 증가한 21.9억 달러를 예상한다. 견조한 로봇수술 증가세로 인 해 수술도구 매출은 전년 대비 17% 증가한 50.2억 달러로 전망되며, 수술로봇 설 치대수 증가에 따라 서비스 매출은 전년 대비 17% 증가한 13.6억 달러를 예상한다. 다만, 수술로봇은 리스비중이 점차 증가함에 따라 전년 대비 5% 성장한 17.6억 7.6원 달러에 그칠 것으로 예상한다.

 

 

목표주가 504달러로 상향하며, Trading Buy 의견 유지

 

동사 목표주가 산정에 적용하는 실적추정치(12개월 선행 조정 EPS)를 상향하며 동사의 목표주가를 504달러(기존 443달러)로 상향한다. 상승여력이 10.8% 인점을 고 려하여 Trading Buy 의견은 유지한다. 동사는 로봇수술 추이와 활용도가 역대 최고 수준을 연이어 경신하면서 연초부터 꾸준히 주가가 상승하고 있다. 특히 2Q24 실적에서는 신제품인 다빈치 5의 초기 판매 호조와 매출총이익률 개선까지 보여주며 시 장의 기대를 다시 한번 받고 있다. 특히 작년부터 생산공장 효율화와 다빈치 5 런칭 을 위한 투자집행으로 하반기 비용증가가 예상되는 가운데 실적 가이던스를 상향한 것을 주목할 만하다.

 

다만, 급격히 상승한 주가는 단기적으로 부담스럽다. 현재 주가는 12개월 FWD P/E 기준 62배로 글로벌 Peer(37배) 및 지난 3년 평균(53배) 대비 고평가되고 있다. 이 는 지난 5년간 밸류에이션의 1 표준편차를 넘어선 것이다. 12개월 선행 EV/EBITDA 기준으로도 52배에 달하며, 글로벌 Peer(24배) 및 지난 3년 평균(44 배)대비 고평가 되고 있다. 현 시점에서는 주가조정 시 분할 매수전략이 합리적이다.

---

 

(KB증권, 7/22/2024)  글로벌 수술 건수 증가했으나 주가는 높은 수준

 

분기 실적 예상 상회, 주가 9.3% 상승 1) 수술 건수 증가에 따른 현금 확보 2) 차세대 다빈치 5 모델 출시 3) 리스 거래 확대 (고객 및 반복매출) 주주환원 부재 등 ROE 하락, 운용비중 일부 축소 권고

 

인튜이티브서지컬의 실적은 견고한 수술 건수에 힘입어 예상을 상회했으며, 주가는 9.3% 상승했다. 인튜이티브는 1) 수술 건수 증가 (매출의 50% 소모품, 수술 건당 1,800달러 매출 발생)에 따른 현금 확보, 2) 신제품 다빈치 5 모델 출시, 3) 리스 거래 확대 (2분기 51% 비중)로 고객 저변 확대, 반복 매출 증가, 4) 해외 시장 확장 전략 (아이온: 유럽, 중국)에 기반한 안정적 성장이 이어질 것으로 기대한다. 다만, 최근 주주환원 부재로 주가 멀티플이 (12MF P/E 64배, ROE 하락) 증가했으며, 장기 이익 성장성을 반영한 주가 (2024년 ~2026년 EPS CAGR, 12MF P/E)도 상대적으로 고평가되어 있으므로 운용비중을 일부 축소할 것을 권고한다.

 

매출 +13.6%, EPS +25.3% YoY 글로벌 수술 건수 +17% YoY 독일, 영국, 이탈리아 등 유럽 매출 강세 총 341대 다빈치 판매 (전년동기 331대) 다빈치 5 모델 70대 포함 시스템 설치 약 9,200대 (+14% YoY) 리스 계약, 전체 매출의 51% 수술 건당 1,800달러 (+20달러 QoQ) 발생, 시스템 평균 가격 3.6% 증가

 

인튜이티브서지컬의 2분기 매출은 20억 달러 (+13.6% YoY)로 예상을 1.9% 상회했으며, 주당순이익은 1.78달러 (+25.3% YoY)로 예상치를 15.4% 상회했다. 글로벌 수술 건수는 전년동기대비 17% 증가했다. 담낭/대장/폐 절제술 및 상부위관 절제술이 전반적인 성장을 주도했으며, 미국 외 지역에서 비뇨기과 수술이 증가했다. 지역별로 독일, 영국, 이탈리아 등 유럽의 강세가 나타냈다. 분기 동안 차세대 다빈치 5 모델 70개, 21대의 SP 시스템, 74대의 아이온 시스템을 포함하여 총 341대의 다빈치 시스템 기기를 판매 (전년동기 331대)했다. 분기 기준 시스템 설치 기반은 약 9,200대로 전년대비 14% 증가했다. 차세대 다빈치 5의 고객 피드백도 긍정적이나, 업데이트 등의 이유로 2025년 상반기까지 판매는 제한적일 것으로 보인다. 아이온의 유럽 판매 전략은 계획대로 진행되고 있으며, 중국에서도 진전이 나타나고 있다고 밝혔다. 2분기 리스 계약은 전체의 51%로 매출 2,800만 달러 (전년동기 1,200만 달러대비 2배 이상 증가)를 달성했다. 다빈치 기기 및 악세서리 매출은 수술 건당 1,800달러로 이전 분기대비 20달러 증가했다. 시스템 평균 가격은 144만 달러로 전년대비 3.6% 증가했다. 리스크 요인으로는 1) 신제품 공급 차질 및 생산 최적화에 따른 비용 증가, 2) 감가상각비 증가로 인한 마진 감소, 3) 비만 치료제 등 수술 대체 기술의 등장, 4) 경쟁 심화 등이 있다.

 

수술 건당 1,800달러 매출 발생 구조

 

인튜이티브서지컬 매출의 80% 이상은 반복 매출에서 발생하고 있다. 반복 매출은 로봇 판매가 아닌 기기 및 악세서리, 서비스, 그리고 운용리스에서 발생한다. 그 중 비중이 가장 큰 기기 및 악세서리는 수술 시 필요한 소모품에 해당되며 수술건수에 비례하여 매출이 증가하는 구조다. 다빈치 로봇을 1대 판매할 때 약 20억원 (로봇 가격만)의 매출이 발생한다면, 수술 1회당 기기 및 악세서리 매출은 평균적으로 약 1,800달러 (250만원)가 발생한다. 인튜이티브서지컬은 지난 2019년 3분기부터 2023년 4분기까지 전년동기 대비 평균 17.9%씩 수술건수가 증가했으며, 같은 기간 기기 및 악세서리 매출 총액은 88.1% 증가했다.

 

 

주력 판매 모델 ‘다빈치’

 

주력 판매 모델인 다빈치 (Da Vinci)는 글로벌 시장에 약 9,203대 (2024년 2분기 기준, +14% YoY)가 설치되어 있으며, 2024년 2분기 동안 총 341대 (전년동기 331대)의 다빈치 로봇을 판매했다. 2분기 평균 판매 단가는 144만 달러로 한화로는 약 19.9억원의 가치에 해당된다.

 

1999년 최초로 FDA 승인을 받은 이래, 현재 인튜이티브가 시장에 공급하고 있는 다빈치 주력 모델은 3가지가 있다. 첫번째는 2014년 선보인 Xi 모델이다. 인튜이티브는 이 모델을 통해 카메라의 위치를 내시경 렌즈 바로 뒤에 설치하여 수술 부위를 더욱 선명하게 보기 시작했으며, 로봇 팔의 굵기는 얇아지고 길이는 길어져서 수술 범위를 넓혔다. 두 번째는 X 모델이다. X 모델은 Xi 모델의 보급형 버전으로, 2017년 출시되었다. Xi 대비 30% 정도 저렴하나, 4분면 복합 수술을 비롯한 일부 기능이 없는 모델이다. 마지막은 SP 모델로, 1개의 구멍을 뚫어 최소한의 침습으로 수술을 진행하는 모델이다. 2023년 연간 기준 멀티 포트 다빈치 판매대수는 1,313대로 전년대비 72대 증가했다. 이후 2024년 차세대 다빈치 5가 출시됐고, 향후 고객 피드백을 반영해 업그레이드하며 주력 모델 대열에 합류할 전망이다. 미국에서는 고객들이 다빈치 시스템을 설치하고 업그레이드까지 포함한 유연한 방식의 자금 조달 플랜 (리스 등) 사용이 증가했다.

 

 

 

비만 치료제 단기적 악재

 

비만 치료제 출시는 비만 수술 수요를 감소시킬 수 있는 요인이나, 1) 아직 비만 치료제의 중장기 효능, 부작용에 대한 데이터가 충분치 않고, 2) 가격, 공급 현황 등을 고려했을 때 비만 수술이 아직은 치료제보다 경제적 효율성이 높고, 3) 수술이 불가능할 정도의 고도비만 환자들을 치료제 주사로 수술 가능한 수준에 도달시키면서 환자 풀이 넓어질 수도 있는 점도 존재한다. 실제로 인공관절 의료기기 기업 스트라이커 (SYK US)는 비만 치료제 보급이 고도비만 환자 수술건수에 소폭 긍정적인 영향을 미쳤다고 언급한 바 있다.

 

현금 충분하나 활용하지 않는 구조

 

인튜이티브서지컬은 최근 현금을 주주환원에 활용하지 않는 모습이다. 코로나 19 기간 이후 자본금이 빠른 속도로 쌓이고 있으며, 2022년부터 재개되었던 자사주매입은 다시 감소하고 있다. 이에 따른 영향으로 인튜이티브서지컬의 12MF ROE는 13.4%로 지속 감소세를 나타내고 있다. 반면 2023년 이후 12MF P/B는 상승하고 있어, 주가 상승 여력을 제한하고 있다.