LVMH 2Q 2024 실적 분석

 

 

(Goldman Sachs) LVMH가 2024년 상반기 실적을 발표했으며, 2024년 2분기에 환율 조정 기준 +1% 성장을 보여 예상을 약간 밑돌았다. 가장 큰 부문인 패션 및 가죽 제품은 환율 조정 기준 +1% 증가했으며(예상 +2%보다 약간 낮음), 와인 & 주류 부문은 환율 조정 기준 -5%로 컨센서스 -4%보다 낮고 GSE -6%보다는 높았다. 이는 도매 파트너들의 재고가 계속 정상화되면서 약한 판매 유입 추세(미국, 중국)를 보여준다. 시계 및 보석 부문은 환율 조정 기준 -4% 성장을 보고했으며, 이는 컨센서스 -3%에 비해 낮다.

우리는 LVMH가 어려운 비교 기준과 중국 본토의 약한 환경에도 불구하고 2024년 상반기에 탄력적인 성과를 보였다고 생각한다. 주요 긍정적 요인은 경영진이 중국 클러스터가 여전히 +HSD(high single digit)이며 미국 클러스터가 순차적으로 개선되고 있다고 언급한 점이다. 우리 견해로는 미국의 엔트리 레벨 소비자 세그먼트에서 취약성이 여전히 존재하지만, 특히 패션 & 가죽 제품 부문과 와인 & 주류 부문에서 일부 고무적인 징후가 있으며, 경영진은 안정화 징후(판매 유입 vs 판매 유출)를 보고 있다고 언급했다. 우리는 2024년 상반기 실적 발표에 따라 예측을 업데이트하며, 이제 2024 회계연도에 그룹의 환율 조정 기준 매출 성장률을 +4%(이전 +6%에서)로 예상한다. 전반적으로 우리의 DCF 기반 12개월 목표가는 약 3% 하락하여 930유로(이전 960유로)가 되었으며, 우리는 여전히 매수 등급을 유지한다.

 

 

(i) 패션 & 가죽 제품(F&L)에서 중국 소비자 클러스터의 성과가 높은 한 자릿수 성장을 유지함:

클러스터가 1분기 이후 약간의 순차적 둔화를 경험했지만, 경영진은 클러스터가 여전히 +HSD(high single digit) 긍정적이며 F&L에서 전년 대비 높은 한 자릿수 성장을 하고 있다고 언급했다. 또한 우리는 APAC(일본 제외) 지역의 그룹 성과가 전년 대비 -14%(이전 -6%에서)로 둔화된 반면, 일본은 전년 대비 +57%(이전 +32%에서)로 가속화되었음을 주목한다. 이는 우리의 예상대로 중국 본토에서 일본으로의 지출 이동이 지속되고 있음을 강조한다. 경영진은 또한 현지 통화가 미달러 강세와 함께 평가절상되어 홍콩과 마카오에서의 지출이 일본으로 이동한 것이 이 지역의 둔화를 추가로 설명한다고 언급했다.

 

 

(ii) 미국 클러스터가 순차적으로 강화됨:** 

 

경영진은 미국 클러스터의 성과가 마이너스 중간 한 자릿수에서 마이너스 낮은 한 자릿수로 약간 개선되었으며, F&L과 W&S 모두에서 개선이 있었다고 강조했다. 경영진은 판매 유입과 판매 유출 트렌드가 대체로 일치한다고 언급했다. 그러나 경영진은 특히 Tiffany와 같은 브랜드에 영향을 미치는 열망하는 소비자 층에 여전히 취약성이 있다고 언급했으며, 또한 Selective Retail(Sephora 포함)이 높은 기준에서 둔화되었다고 언급했다.

(iii) 마진에 초점, 일본의 변동 비용이 과소평가됨

2024년 상반기의 더 온건한 매출 환경에 대응하기 위해, 회사는 판매 및 마케팅 비용을 낮추었지만 높은 일반관리비(G&A)로 인해 환율 조정 기준 레버리지 감소가 발생했다(경영진은 코로나 이후 그룹 규모 성장과의 지연된 따라잡기에 대해 언급했다). 앞으로 LVMH는 연간 F&L 마진을 방어하는 목표를 계속 가지고 있지만, 우리는 이전보다 약간 더 부드러운 언어를 사용했다고 생각한다. 이는 지리적 믹스의 부정적 변화(중국에서 일본으로)로 인한 것으로, 다음과 같은 마진 압박 요인을 초래한다: (1) 낮은 가격 프리미엄; (2) 높은 변동 비용(예: 임대료 + 판매 수수료) - 일본이 가장 높은 변동 비용 지역이며, 중국의 임대료는 코로나 이후 점진적으로 더 고정되었음을 주목한다. 향후 영업비용 지출 항목과 관련하여, G&A 성장은 2024년 하반기에 완화될 것으로 예상되며, A&P 지출은 계속 엄격하게 관리될 것이다. 또한 환율이 매출과 이익 모두에 순 부정적 영향을 미쳤으며, 우리는 마진에 미치는 영향이 약 -70bps라고 추정한다.

(iv) 루이비통 가격 책정 / 더 쉬운 비교 기준으로 인한 2024년 하반기 호재

  
우리는 2024년 하반기에 사업에 대한 합리적인 구성을 계속 보고 있으며, 환율 조정 기준 +6% 성장을 예측한다. 우리는 이것이 더 쉬운 비교 기준(회사가 인정한), 2024년 7월에 도입된 루이비통의 +2-3% 가격 인상(마지막 글로벌 인상 이후 약 18개월), 미국 W&S 트렌드 개선, 그리고 미국 고가 수요의 전반적인 개선(긍정적인 부의 효과로 인한)으로 뒷받침될 것이라고 믿는다.

**추정치 변경: 2024년 및 2025년 회계연도 EBIT -3%:** 
2024년 상반기 실적과 환율을 반영하여 이제 우리는 2024 회계연도에 환율 조정 기준 +3.8% 성장(이전 +5.5%)과 2025 회계연도에 7.5%(이전 7.6%)를 예상한다. 절대 금액으로는 이는 우리의 연간 매출 예측을 2% 낮추며, LVMH의 운영 레버리지(소매 내 고정 비용 기반)를 고려하여 2024년과 2025년 회계연도의 EBIT 예측을 3% 낮춘다. 전반적으로, 우리는 이제 2024 회계연도의 영업 마진을 25.8%(이전 26.2%)와 26.4%(이전 26.7%)로 예상한다.

**평가 - 매수 유지; 목표가 930유로(이전 960유로)** 
우리는 LVMH에 대해 계속해서 DCF 평가 방법론을 사용한다(8.0% WACC, 3.0% 장기 성장률; 변경 없음). 우리의 목표가는 장기 수익 및 FCF 예측 하락에 따라 약 3% 감소한다. 우리는 계속해서 다음을 보여줄 수 있는 브랜드를 선호한다: (i) 시장 점유율 리더십과 강력한 가격 결정력; (ii) 규모의 이점과 마진 확대를 지원할 수 있는 능력; (iii) 성장 조정된 매력적인 평가 지표 - 우리는 이러한 맥락에서 LVMH가 경쟁사들에 비해 매력적으로 보인다고 생각한다. 우리의 추정에 따르면, LVMH는 2024년 EV/EBIT 16배, P/E 23배에 거래되고 있다(업계 평균은 20배와 29배).

 

 

 

 

 

 

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